大连港(601880.CN)

大连港:从区内龙头走向国际大港

时间:10-12-06 00:00    来源:国金证券

基本结论

位于东北亚的全方位综合大港。公司位于环渤海湾的出海口,是区内主要的原油接卸/中转以及外贸集装箱出海港。公司天然水深以及全年不冰的天气条件使港区能停泊全球最大的各种船型,迎合未来全球船舶大型化的趋势;

对公司业绩影响最大的油品/液体化工码头的收入和毛利占比分别为30%和43%。IPO募集资金主要的投向之一是码头储罐的建设,我们认为油品码头未来增长主要来自于:1)储油罐收入的提升(包括费率已经储量);2)储油能力增加带动港口油品中转量的增加。我们预计未来两年油品码头利润增速约为15%;

大连港(601880)是区内最大的外贸集装箱装卸码头。集装箱装卸收入主要体现在公司的投资收益里,随着全球经济的恢复,集装箱码头的吞吐量将稳步提升,但考虑到新投产的码头不能马上产生盈利,我们预计11-12年公司投资收益的同比增速约为10%;

大连港在09年的吞吐量排全国第六,集装箱吞吐量排全国第八位。由于基数较大,因此我们预计未来增速将趋于平缓,未来业绩提升依赖于:1)吞吐量的增加;2)使用效率的提高;3)费率的提升;

价值评估

假设公司2013-2015年净利润增长速度为10%,2017-2019净利润同比增速为5%,TV增长率为2%,WACC为9.33%。模型计算得出公司估值为3.92元/股,对于2011年PE为18.8倍;

目前国内港口上市公司2011年的平均PEG为1.5倍,公司明年的净利润增速为12%,10-12年净利润复合增长率为12.2%,因此我们认为根据相对估值公司的合理估值为18倍2011年EPS,对应股价为3.8元;

参考绝对合相对估值,我们认为公司的合理价值区间为3.8-3.92元;

风险提示

区内港口吞吐能力持续增加导致竞争加剧,导致费率水平和吞吐量下跌新泊位产能投产导致资产总体利用效率下降,降低毛利率水平;国内外的经济增速减缓导致需求增速下降;